下游決定價(jià)格 板材熊市漫漫

　一、上游環(huán)節(jié)

　　1、木材

　　1.1 國內(nèi)木材產(chǎn)量

　　根據(jù)統(tǒng)計(jì)，過去二十年來國內(nèi)木材產(chǎn)量呈現(xiàn)先萎縮再擴(kuò)張的走勢(shì)。這基本與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是一致的，從另一方面可判斷木材具備農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)的周期性。進(jìn)入2001年，木材產(chǎn)量平穩(wěn)走高，至2008年達(dá)到峰值，隨后保持在歷史高位水平8174萬立方米。由于林木生產(chǎn)周期較長，雖跟經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，但具備明顯的延后性。

　　1.2 林業(yè)產(chǎn)能：

　　2008年末，政府出臺(tái)政策，對(duì)林木種植的農(nóng)戶進(jìn)行補(bǔ)貼，由此引發(fā)林木種植的熱情。從下圖可見，2008年起林業(yè)產(chǎn)能有明顯增長，截至2013年9月全國林業(yè)總產(chǎn)值累計(jì)2216億元/年。政策性的影響對(duì)林業(yè)產(chǎn)能明顯。在未來一段時(shí)間，對(duì)上游供應(yīng)的預(yù)期，需要密切關(guān)注政府對(duì)林木種植的補(bǔ)貼政策。

　　1.3林業(yè)用地面積：

　　與上述相同，由于2008年種植補(bǔ)貼政策的影響，令林業(yè)用地有明顯的增長。由于林木種植的土地功能不會(huì)輕易轉(zhuǎn)變，預(yù)期林業(yè)產(chǎn)能在未來三年內(nèi)維持高位。

　　1.4 林業(yè)投資累計(jì)：

　　2014年3月全國林業(yè)投資累計(jì)完成額達(dá)170億/月，投資額創(chuàng)新高由于林業(yè)投資帶來可觀的收益回報(bào)，而工業(yè)的增長處于下行，筆者預(yù)期林業(yè)投資仍將保持高速的增長，從而林木供應(yīng)總量保持攀升。

　　1.5 林業(yè)投資資金來源：

　　從2002年至2012年，林業(yè)投資資金的年均增速不低于15%，其中2012年增速仍保持12%。充裕的資金保證了林木的種植與產(chǎn)出。

　　1.6 木材進(jìn)口量：

　　2008年金融危機(jī)后，國家投入四萬億元推動(dòng)各行業(yè)的發(fā)展，其中房地產(chǎn)(000736,股吧)迎來黃金年，家具的消費(fèi)出現(xiàn)大幅增長，為進(jìn)口木材打開了極好的預(yù)期。2008年木材進(jìn)口量低于1000萬噸/年，而到了2012年進(jìn)口量達(dá)4077萬噸/年，短短四年里，進(jìn)口量翻了四倍。

　　1.8 木材出口量

　　反觀出口量，對(duì)比大幅增長的出口，出口近年呈現(xiàn)明顯萎縮。這與木材主要內(nèi)銷的傳統(tǒng)有關(guān)。

　　1.9 國際原木價(jià)格走勢(shì)圖：

　　　從國內(nèi)木材價(jià)格報(bào)價(jià)來看，過去三十年木材呈現(xiàn)明顯的周期性走勢(shì)，周期也比較長。例如從1992年至1998年為持續(xù)走低的熊市。比較近高位出現(xiàn)在2010年，如果按照周期來看，熊市仍未結(jié)束。

　　1.10 實(shí)木地板產(chǎn)量：

　　從2008年金融危機(jī)以來，實(shí)木地板的產(chǎn)量明顯下滑。對(duì)比2008年產(chǎn)量，2013年下滑幅度接近30%。

　　1.11 木材加工利潤率：

　　盡管木材的產(chǎn)出量逐年上漲，但木材加工的利潤保持在穩(wěn)定的水平。下圖數(shù)據(jù)，1999年至今木材的加工利潤保持在10%－20%之間。說明木材的加工產(chǎn)出的彈性并不大。

　　2、鋸材：

　　2.1 鋸材產(chǎn)成品存貨

　　而從鋸材產(chǎn)出成品的存貨量來看，一直保持穩(wěn)定，并無明顯變化。

　　2.2 鋸材進(jìn)口量：

　　但鋸材進(jìn)口量從2009年以來，保持快速增長。而2013年12月當(dāng)月進(jìn)口量達(dá)2402萬立方米創(chuàng)下歷史新高。

　　2.3 鋸材進(jìn)口平均價(jià)：

　　在價(jià)格水平上，2014年1月鋸材進(jìn)口平均價(jià)達(dá)316美元/立方米，為歷史新高。不過該價(jià)位水平與15年前的價(jià)格幾乎差異不大。穩(wěn)定的價(jià)格保證了木材的加工利潤。而隨著市場(chǎng)化的發(fā)展，可預(yù)期增長的供應(yīng)量會(huì)否形成壓力仍為未知之?dāng)?shù)。

　　2.4 鋸材出口量：

　　相對(duì)進(jìn)口量的大幅增長，出口量反而呈現(xiàn)萎縮，符合整個(gè)產(chǎn)出消費(fèi)的格局。

　　2.5 鋸材出口平均價(jià)：

　　鋸材出口均價(jià)保持穩(wěn)定水平，數(shù)年都保持在600美元-700美元的價(jià)位水平。

　　2.6 鋸材加工利潤率：

　　與整個(gè)林木價(jià)格利潤的特征相似，鋸材的加工毛利潤一直持穩(wěn)。運(yùn)行在15%－20之間。

　　3、小結(jié)

　　從木材、鋸材的整體產(chǎn)出來看，一直保持增長，而2008年起呈現(xiàn)爆發(fā)性增長。長期穩(wěn)定的加工利潤令林業(yè)企業(yè)保持生產(chǎn)的熱情，這必將造成供應(yīng)的大幅增長?？梢灶A(yù)見的是，下游一旦削減消費(fèi)，木材的整體庫存將大幅攀升。另外，從利潤及產(chǎn)出來看，當(dāng)前林業(yè)生產(chǎn)是缺乏彈性的。從這一點(diǎn)論證到木材未來價(jià)格的變化，非上游能決定，而是由消費(fèi)端來決定。對(duì)于我們對(duì)于大商所的纖維板和膠合板的操作依據(jù)，更多應(yīng)關(guān)注下游的情況。

　　二、中游環(huán)節(jié)（纖維板與膠合板）

　　1、纖維板

　　1.1纖維板產(chǎn)量：

　　過去15年，纖維板的產(chǎn)量保持快速增長。而從2008年至2013年，短短5年時(shí)間，纖維板的產(chǎn)量翻了一倍。

　　1.2 纖維板成品庫存量：

　　從庫存角度來看，纖維板近三年的庫存保持穩(wěn)定水平。結(jié)合產(chǎn)量及庫存數(shù)據(jù)，可知纖維板的需求量同期有極大的上升。

　　1.3 纖維板銷售值：

　　從下圖數(shù)據(jù)可知，2012年末統(tǒng)計(jì)纖維板的產(chǎn)值達(dá)1200億元，同比上升15%。上游供應(yīng)持續(xù)增大，而下游消費(fèi)可吸納上游的增量。

　　1.4 纖維板毛利率

　　過去10年里，纖維板的毛利率保持在10%-20%。對(duì)比其他的工業(yè)產(chǎn)業(yè)，纖維板的加工毛利率處于穩(wěn)定偏高的水平，對(duì)社會(huì)資金有一定的吸引力。

　　2、膠合板：

　　2.1膠合板產(chǎn)量：

　　與纖維板情況相似，膠合板的產(chǎn)量在過去5年有飛速增長。2013年全年，膠合板累計(jì)產(chǎn)出達(dá)1.6億立方米，達(dá)歷史比較高水平。

　　2.2膠合板進(jìn)口量：

　　2013年全年進(jìn)口量為15萬立方米/年，較國內(nèi)產(chǎn)量而言可以忽略不計(jì)。

　　2.3 膠合板庫存：

　　膠合板庫存維持穩(wěn)定水平，下游消費(fèi)增長量抵消上游的供應(yīng)壓力。

　　2.4 膠合板毛利率：

　　膠合板的毛利率運(yùn)行在12%－15%之間，穩(wěn)定的利潤確保投資資金的流入。

　　3.小結(jié)

　　與整個(gè)木材產(chǎn)業(yè)一樣，纖維板及膠合板的供應(yīng)在2008年后呈現(xiàn)飛速增長，而下游的消費(fèi)增量抵消了上游的供應(yīng)壓力，從而令兩板行業(yè)的利潤率持穩(wěn)。受利潤及經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)的驅(qū)動(dòng)，可以預(yù)見的是，兩板的行業(yè)產(chǎn)出仍將慣性增長，未來供應(yīng)壓力將難以避免。

　　三、 下游行業(yè)（家具與房地產(chǎn)）

　　纖維板膠合板需求數(shù)據(jù)：

　　1.家具

　　1.1家具產(chǎn)量：

　　在消費(fèi)端來看木材產(chǎn)業(yè)可能才更客觀。2008年至2010年，家具產(chǎn)出保持增長。而隨后出現(xiàn)拐點(diǎn)，逐年呈現(xiàn)回落。至2013年底，全年產(chǎn)出2.43億件，比峰值回落3.95%。

　　1.2家具制造業(yè)新增投資：

　　與家具產(chǎn)出不一致的是，家具新增投資卻保持逐年增長。我們掌握的數(shù)據(jù)只有2012年以前的，可以看到家具行業(yè)高利潤吸引的資金入場(chǎng)，但2012年后家具行業(yè)的激烈競爭令市場(chǎng)的高利潤境況將逐漸難以為繼。火熱的投資潮或在不遠(yuǎn)的未來終將消退。

　　1.3 木質(zhì)家具產(chǎn)成品庫存：

　　家具行業(yè)投入增長帶來了產(chǎn)出的擴(kuò)大，同時(shí)庫存也有明顯的增長；2013年庫存一度高達(dá)163萬件。

　　1.4木質(zhì)家具銷售值：

　　從過去兩年的銷售數(shù)據(jù)來看，家具消費(fèi)仍保持一定的增長，但幅度有限。

　　1.5家具制造業(yè)毛利：

　　與整個(gè)木材加工行業(yè)一樣，家具制造業(yè)的利潤保持在13%－17%之間運(yùn)行。

　　1.6 家具制造業(yè)景氣指數(shù)：

　　援引WIND數(shù)據(jù)庫家具景氣指數(shù)，家具行業(yè)自2008年以來保持良好發(fā)展，目前處于峰值。

　　1.7 房地產(chǎn)景氣指數(shù)：

　　受國家調(diào)控，房價(jià)偏高，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型等因素影響，房地產(chǎn)指數(shù)呈回落跡象。

　　1.8 商品房銷售面積：

　　2014年3月止商品房開發(fā)銷售20111萬平方米，較上年下滑-3.7%；

　　2.小結(jié)

　　從上述可知，由于穩(wěn)定的利潤驅(qū)動(dòng)，家具產(chǎn)出及庫存均呈現(xiàn)大幅增長。家具制造業(yè)新增投入在過去10年里，增幅竟達(dá)10倍，投資的慣性將決定家具的供給難以避免走入盈余的格局。而下游房地產(chǎn)收到宏觀調(diào)控、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型等因素影響，對(duì)上游的板材消費(fèi)有一定抑制作用。

　　四、總結(jié)：

　　1.產(chǎn)量方面，整個(gè)林木加工業(yè)的產(chǎn)出因穩(wěn)定的投資回報(bào)率驅(qū)動(dòng)，將在未來一段時(shí)期仍維持增長。

　　2.消費(fèi)方面，家具庫存呈現(xiàn)明顯攀升，需求壓力逐步顯現(xiàn)；而房地產(chǎn)作為拉動(dòng)板材消費(fèi)的主要行業(yè)，目前面臨調(diào)整。

　　3.產(chǎn)需將失衡，價(jià)格將面臨大幅調(diào)整。對(duì)于林木加工業(yè)，對(duì)庫存的賣出保值應(yīng)加以重視；對(duì)于趨勢(shì)投機(jī)者，兩板的每次反彈或關(guān)鍵性下破將是賣出的機(jī)會(huì)。